En septiembre, los analistas que participan del Relevamiento de Expectativas de Mercado del Banco Central proyectaban para el tercer trimestre una caída moderada del PBI, de 0,95% desestacionalizado. Un mes después, el Nowcast del Centro de Estudios Cuantitativos en Negocios de la Universidad de San Andrés estima una contracción casi tres veces mayor: −2,66%, con un margen de estimación de entre −2,52% y −2,80%. La diferencia, de 1,71 puntos porcentuales, no es un detalle técnico. Es la distancia entre lo que el consenso esperaba y lo que indican los datos disponibles.
Si la estimación se confirma, la economía habrá encadenado dos trimestres consecutivos de caída, ya que el INDEC informó una baja de 0,59% en el segundo trimestre. Es la definición convencional de recesión técnica. Y la magnitud no es menor: una contracción de 2,66% en tres meses equivale, en términos anualizados, a una caída superior al 10%.
Expectativas y datos
¿Por qué el consenso subestimó la caída? La respuesta está en la naturaleza de cada instrumento. El REM recoge las expectativas de los analistas, que tienden a ajustarse con gradualidad y que, en contextos de incertidumbre, suelen anclarse en el escenario base. El Nowcast, en cambio, es un modelo factorial dinámico que integra 29 indicadores de alta frecuencia, desde actividad y empleo hasta precios, comercio exterior, construcción y confianza, y se actualiza cada semana con cada nuevo dato publicado. Su metodología se apoya en la literatura que desarrollaron, entre otros, Domenico Giannone, Lucrezia Reichlin y David Small, y que hoy utilizan bancos centrales de todo el mundo.
La trayectoria de la estimación es reveladora. A mediados de septiembre, el modelo todavía mostraba una leve expansión para el trimestre; con la publicación de los datos de actividad de julio, giró bruscamente hacia terreno negativo y, tras algunas semanas de relativa estabilidad, volvió a empeorar en el último reporte, en 0,58 puntos. Entre los pocos indicadores que moderaron la caída figuran los despachos de cemento, los aportes reales a la seguridad social y las importaciones. El dato oficial del INDEC se conocerá el 16 de diciembre.
Recesión con inflación
El cuadro se vuelve más complejo cuando se incorpora la evolución de los precios. La inflación interanual se ubica en torno al 33%, y desde junio el registro mensual oscila entre el 1,7% y el 2,1%, sin una tendencia descendente clara. Los precios regulados, en particular, avanzan a un ritmo de 43% anual, unos diez puntos por encima del nivel general. La combinación de producción en caída con inflación persistente tiene un nombre en la literatura económica: estanflación.
El término exige precisión. La inflación argentina actual está muy lejos de los niveles de 2023, y el programa económico logró una desaceleración significativa. Pero el problema de la etapa es otro: la inflación remanente ya no parece responder a un exceso de demanda. Con salarios reales deprimidos y consumo en retroceso, sus motores son las tarifas, la inercia y los costos. En ese contexto, una mayor restricción de la demanda tiene un efecto cada vez menor sobre los precios y cada vez mayor sobre la actividad.
El límite de las herramientas monetarias
Milton Friedman y Edmund Phelps mostraron, a fines de los años sesenta, que la política monetaria no puede sostener de manera permanente un nivel de actividad distinto del que permite la estructura de la economía. Décadas después, en Structural Slumps, Phelps profundizó esa idea: el nivel de empleo y producción de equilibrio no es una constante, sino que depende de factores reales como la productividad, la inversión y el costo del capital. Cuando las tasas de interés reales son altas, las empresas invierten menos en ampliar su capacidad, en contratar y en ganar mercados, y la economía se estabiliza en un nivel más bajo.
La lectura para la Argentina es directa. Con crédito caro, un tipo de cambio que deteriora la competitividad de los sectores transables y ausencia de instrumentos de política productiva, el margen para que la actividad se recupere por sí sola es limitado. Los indicadores del mercado de trabajo lo reflejan: según el último informe de la Universidad de Buenos Aires, el salario mínimo perdió el 40,8% de su poder adquisitivo desde noviembre de 2023 y el empleo privado registrado cayó en unos 266.000 puestos.
La pregunta que viene
El discurso oficial atribuye el freno a factores externos. Sin embargo, el diagnóstico que surge de los datos apunta, en buena medida, a causas internas. La estabilización de precios fue una condición necesaria, pero sin una estrategia que impulse la inversión, el crédito productivo y la competitividad, sus beneficios difícilmente se traduzcan en crecimiento.
Cuando el INDEC publique el dato oficial, en diciembre, el debate probablemente ya no girará en torno a si la economía entró en recesión, sino a cuánto tiempo permanecerá en ella. La respuesta dependerá menos de la próxima medida monetaria que de la capacidad de construir una agenda de crecimiento. Estabilizar es necesario; desarrollar es lo que todavía falta.
